香居客的部落格

 企業價值

1.什麼是企業價值?

這個單章我們要談的是企業價值(Enterprise Value ,EV),它是指一種可以用來衡量一家公司總價值的方法,也常常被用來代替市值。一般公司市價的計算方式僅僅是用股價乘上已發行的股數,但企業價值是計算了市價加上負債與少數股東權益跟特別股的總合後在減掉現金,很多時候,少數股東權益跟特別股這兩項都會為零,雖然這不是必要的情況。

 2那要怎麼應用企業價值呢? 

我下面舉一個例子:

假設有2家同類型企業,為了方便比較,他們的市值都是100億,帳面價值都等於市價,他們的資本結構如下:

(企業A有50億現金、20億的機器設備、30億的土地廠房)

(企業B有20億現金、40億的機器設備、40億的土地廠房)

獲利能力:企業A一年可淨賺8億、企業B一年可淨賺10億

(假設這2家公司營利都無稅賦、利息費用、折舊費用、攤銷費用)

如果從這2家企業選一家公司投資,要選哪一家好呢?

我們用坊間最常用的本益比來衡量這2家企業的投資價值

企業A的P/E ratio是100/8=12.5倍

企業B的P/E ratio是100/10=10倍.

這麼看來投資企業B本益比只有10倍應該會是比較好的選擇!

那如果我們從企業價值(EV)的角度去看待這兩家企業會有什麼結果呢?

企業價值的公式是Enterprise Value(EV)=Market Capitalization(市值)+Debt(負債)-Cash(現金)

用上面這個例子,假設2家企業都沒有貸款跟負債

企業A的EV=100+0-50=50億

企業B的EV=100+0-20=80億

得出來2家企業的EV值分別是50億與80億,這代表什麼意思呢?

EV值代表的其實就是這2家企業的核心業務的估值

也就是說A企業核心業務值50億、B企業核心業務值80億

那要如何用EV判別投資哪家公司比較好呢?我們可以運用一個EV的概念衍生出來的財務工具叫做企業價值倍數(Enterprise Value Multiple)。

公式是企業價值倍數=企業價值(EV)/EBITDA(扣除利息、稅項、折舊及攤銷前營利)

用此方法可以得出,企業A的企業價值倍數為6.25倍、企業B的企業價值倍數為8倍,意思就是說,企業A只需要花6.25年的時間就可賺進一個企業A的核心業務價值,但企業B卻需要花上8年的時間才能賺進一個企業B的核心業務價值,企業價值倍數的用法就跟本益比一樣,用這個方法衡量出來的結果卻是投資企業A比較好,為什麼會有這樣的差異呢?

原因就出在企業所持有的現金部位,本益比在估算企業投資價值時,並不會考慮到企業的資本結構,單純就獲利與股價去做計算,但是企業價值有考慮到資本結構的組成,一樣用上圖的例子,如果今天我們有100億來選擇這兩家企業做市價收購,會出現什麼樣的結果?

企業A因為有50億的現金,收購後這50億現金就屬於我的了,所以這場收購實質上我只花了50億就買到了能年賺8億的核心業務,而企業B現金只有20億,所以我要花80億才能買到年賺10億的核心業務,這時候再帶入本益比的概念下去算,分別可以得到企業A的P/E是6.25倍、企業B的P/E是8倍,所以在此情境下用本益比來衡量,選擇企業A收購是比較好的選擇。

 3.使用企業價值與企業價值倍數評估企業的優點? 

運用企業價值倍數因為不受所得稅率影響,使得不同國家和市場的公司的估值有了可比性,再來這個方法不受資本結構不同影響,有利於比較不同公司估值水平,又因為排除了折舊攤銷這些非現金成本的影響,可以更準確的反映公司價值。

相比本益比而言,企業價值倍數能彌補本益比的一些不足,使用的範圍也更廣泛,例如本益比的條件當中,是以收益為基礎,所以必須為正數,若是為負數則無法計算,而EBITDA因為扣除的費用項目較少,因此相對淨利潤而言成為負數的可能性也更小,所以企業價值倍數比本益比有更廣泛的使用範圍。

總體而言,相比將所有因素綜合在一起的淨利潤指標,EBITDA剔除了像是財務槓桿使用狀況、折舊政策變化、長期投資水平等非營運因素影響,也更為清晰的展現了企業真正的營運績效,這個方法有利於投資者排除各種干擾,更為準確的把握企業核心業務的經營狀況。

任何的企業都可以運用企業價值跟企業價值倍數去衡量,尤其當企業淨現金接近或甚至大於市值的時候,如果投資人認為企業的核心業務有價值,而且不會倒閉,這個時候就可以買它的股票了!

 4.使用企業價值與企業價值倍數的缺點? 

當然，和其他任何方法一樣,企業價值倍數也有一些固有的缺陷。首先,和本益比比較起來,企業價值倍數方法要稍微複雜一些,至少還要對債權的價值以及長期投資的價值進行單獨估計。其次,EBITDA中沒有考慮到稅收因素，因此,如果兩個公司之間的稅收政策差異很大,這個指標的估值結果就會失真。

 5.使用企業價值與企業價值倍數的條件? 

和本益比一樣,EBITDA也是一個單一的年度指標，並沒有考慮到企業未來增長率,這個對於企業價值判斷至關重要的因素，因而也只有在兩個企業具有近似增長前景的條件下才適用。

企業價值倍數法作為當前專業投資人員越來越普遍採用的一種估值方法,其主要優勢就在於EBITDA指標對企業收益的更清晰度量,以及該指標和企業價值之間更強的相關性。然而在某些具體行業中，由於行業特性和會計處理規定可能會導致上述關係一定程度的扭曲，這時就需要使用者對EBITDA指標進行一定的調整，恢復其衡量企業核心業務稅前績效的合理性。

6.結論

在中外航運的故事中,我提到了它現金占比很高,那個時候我就想到了企業價值與企業價值倍數的概念,當時市值119.76億港幣的中外航運,現金有79.92億港幣,負債是3.2億港幣.算出來的企業價值是43.04億港幣,如果以當年度平均市價3元,當年度EPS是0.24元港幣,算起來本益比是12.5倍,但若以企業價值倍數衡量,中外航運當年的EBITDA是8.96億港幣,則企業價值倍數是4.8倍,也就是說我如果花了119.76億元買下中外航運,我實際上只花了43.04億元的錢,並且只要4.8年的時間就可以賺回一個中外航運的核心業務價值,所以我決定投資它,也透過中外航運這個例子跟大家推廣企業價值與企業價值倍數是一個很好的評估公司價值合不合理的工具,使用難度上比本益比高了一點,但能適用的範圍更廣,且更精確的反映公司價值。