成長股價值投資之父-菲利浦．費雪

菲利浦．費雪,生於1907年的舊金山,他從小就對於景氣商業的事務有興趣,在1920年代就開始嘗試買賣股票,在1928年,費雪從史丹佛商學院畢業,費雪一畢業就接了一個國民銀行研究生的工作,也就是後世的證券分析師的工作,就此正式的展開他的投資生涯。

在1929年經濟大蕭條之前,美股是氣勢如虹,一路漲個不停,但費雪在評估與研究美國產業前景時,卻發現許多產業存在著嚴重的供需問題,在1929年的8月,費雪曾向他的主管提出一份名為"25年來最嚴重的大空頭市場即將展開"的報告,這報告可以說是費雪的代表作,可惜的是當時的他嘴上看空,但實際上卻是做多的,雖然他選擇的投資標的是很保守的,但是還是免不了在大環境的反轉下損失慘重。

關於這點我認為是很多投資人都會有的投資心理問題,我把這類的問題癥結於過於自負,太相信自己的操作技巧與理念,當然這種情況容易出現在投資歷程一帆風順的人身上,有時候,在投資的歷程當中,越早的受到重大挫折,也就越早能摸索出自己的一條路,而費雪就是這樣的一個例子。

第六篇<全球化投資>第六章-大陸股災後的新布局

從2015年5月中國股災以來,中國股市經歷了一波的跌宕起伏,此時的我正在處理移民前的事物,並沒有花很多的時間去關心股票,當然不關心的很大一部分原因是當時的我已經把在大陸的現金配置到較安全的資產上面去了,一直到了去年,搬好家之後,才有時間來看看大陸市場的狀況。

上証指數從2015年的高點5178點,一路下殺到2638點,幾乎腰斬,而歷時不過半年多一點的時間,但算算這波中國牛市奔騰的時間,不也是差不多一樣半年多一點而已嗎?這其實是中國股市的特性,也是讓國際投資人特別覺得難操作的地方,因為政策性的操控力度非常的大,國內資金可以說是很豐沛的,用比喻的來說,就像台灣1990年代股市曾經漲到12682點一樣,來自於內資的炒作是居多的。

價值投資之父-班傑明．葛拉漢

班傑明．葛拉漢（Benjamin Graham)是股神巴菲特的老師,也是價值投資法的一代宗師,它出生在1894年的倫敦,之後全家移民美國,他進入了哥倫比亞大學,在學期間表現很優異,甚至得到了留校任教的機會,但他沒有先選擇去教書,他先進入了華爾街一家名為紐伯格．亨德森的證券經紀商，擔任盤價經紀員，他很快地就在華爾街這個舞台發揮他的天份，在他２５歲那年，他就成為了紐伯格．亨德森的合夥人，年薪達到了５０萬美元，這在當時是一筆很大的數字，尤其對一個２５歲的年輕人來說。

但過沒幾年，他就離開了證券經紀公司，自行成立了一個私人基金，資金規模為５０萬美元，接著在１９２６年與Jerome Newman合夥成立了投資公司，之後再１９２８年他回到了哥倫比亞大學執教，但繼續從事投資公司的工作，在當時美國的股市並不像現在資訊跟報價透明，葛拉漢經過調查後發現，北方石油管道公司在當時的市值只有２８０萬美元，可是光是它所持有的鐵路債券就價值３６０萬美元，很顯然，它的價值被嚴重的低估了，於是葛拉漢在買進5%的北方石油管道公司股權之後，他聯合了其他中小股東，在董事會會議中提出議案，要求公司將持有的鐵路債券兌現，並發給股東相應的股利，最後葛拉漢不止拿到了股利，還從眾多投資者跟風買進造成股價上漲中，順利的獲利了結。

之後葛拉漢又做了幾次類似的投資行為，發掘這些影型資產讓他獲利頗豐，到了1929年，葛拉漢在股市中第一次遭受到重大的打擊，這次的打擊幾乎讓他瀕臨破產，這場經濟大蕭條讓已經糟糕到讓葛拉漢的合夥人紐曼必須得變賣大部分的財產，連葛拉漢的妻子也不得不回去工作，還好紐曼的岳父及時向他們的投資公司注資75000美元，才避免了葛拉漢他們的投資公司破產的命運。

第六篇<全球化投資>第五章-高基期應對策略

2月份以來,台北股市一片火熱,從封關前的9447漲到2/16號最高9869,漲幅達4.4%,台幣的走勢也很強勁,看起來國際的熱錢不斷地湧向台股,或許上萬點也是沒多久的事,但這陣子,我與團隊成員和論壇上的股友交談中發現,似乎大家都很"畏高",觀察各大論壇的帖子,無不出現居高思危的言論。

其實以台股的加權指數組成因子來看,居高思危並沒有什麼不對,但我想就單純投資股票的投資人身分來討論,如果是投資ETF或期貨等其他商品,不再本篇文章的討論範疇,單就以股票投資人而言,我們真的有必要這麼"畏高"嗎?我跟台北股市不熟,但就我現在所接觸到的資訊,以及台灣投資人的想法結合,過去台北股市上萬點都是一個"相對"的高點,當然這是事後論點。

台北股市最近一次上萬點是在2015年,中國股市牛氣奔騰的時候,再上一次就是在2000年了,其實就點數而言,這兩次的點數很接近,一個是10328點另一個是10014點,但確實時隔了15年,為什麼台灣不像道瓊或S&P500這樣能不斷的創新高?原因就在於組成台北股市加權指數的成分,採樣的樣本為所有掛牌的普通股,除去IPO與全額交割股,這點就是跟其他國際指數最不一樣的地方,舉道瓊為例,道瓊工業指數的成分股只有30檔股票,這也是為什麼他能一再的創新高的原因,因為以總股本而言,台灣這幾十年來增加了太多的股本了,分母太大,指數當然不易創新高,如果單看台灣50這檔ETF的還原價格,早就已經創新高了,所以我總結台股加權指數的指標性在於當指數來到高位時,代表全市場的公司的總市值已經來到了一個高水位的水平,所以高水位的時候,我們該害怕而把手上的持股先出脫掉嗎?

從2000年網路泡沫以來,台股的股本膨脹了很多倍,但同樣的膨脹的還有一個東西,就是國際"熱錢",尤其當美國開始QE,日本與歐盟世界上很多的國家都開始印鈔票,雖然印鈔票的目的在於救市,刺激景氣,但我們要記住一個現實,那就是這些新印的鈔票最終大多數還是流向了富人階級與投行,為什麼?因為政府並沒有一個有效的方式把鈔票送到貧困階級的人手中,而富人之所以為富人,是因為他們早就看穿資本主義的遊戲規則,當貸款利率夠低的時候,如果有好的投資標的,為什麼不借錢出來投資呢?

第六篇<全球化投資>第五章-高基期應對策略

2月份以來,台北股市一片火熱,從封關前的9447漲到2/16號最高9869,漲幅達4.4%,台幣的走勢也很強勁,看起來國際的熱錢不斷地湧向台股,或許上萬點也是沒多久的事,但這陣子,我與團隊成員和論壇上的股友交談中發現,似乎大家都很"畏高",觀察各大論壇的帖子,無不出現居高思危的言論。

其實以台股的加權指數組成因子來看,居高思危並沒有什麼不對,但我想就單純投資股票的投資人身分來討論,如果是投資ETF或期貨等其他商品,不再本篇文章的討論範疇,單就以股票投資人而言,我們真的有必要這麼"畏高"嗎?我跟台北股市不熟,但就我現在所接觸到的資訊,以及台灣投資人的想法結合,過去台北股市上萬點都是一個"相對"的高點,當然這是事後論點。

台北股市最近一次上萬點是在2015年,中國股市牛氣奔騰的時候,再上一次就是在2000年了,其實就點數而言,這兩次的點數很接近,一個是10328點另一個是10014點,但確實時隔了15年,為什麼台灣不像道瓊或S&P500這樣能不斷的創新高?原因就在於組成台北股市加權指數的成分,採樣的樣本為所有掛牌的普通股,除去IPO與全額交割股,這點就是跟其他國際指數最不一樣的地方,舉道瓊為例,道瓊工業指數的成分股只有30檔股票,這也是為什麼他能一再的創新高的原因,因為以總股本而言,台灣這幾十年來增加了太多的股本了,分母太大,指數當然不易創新高,如果單看台灣50這檔ETF的還原價格,早就已經創新高了,所以我總結台股加權指數的指標性在於當指數來到高位時,代表全市場的公司的總市值已經來到了一個高水位的水平,所以高水位的時候,我們該害怕而把手上的持股先出脫掉嗎?

從2000年網路泡沫以來,台股的股本膨脹了很多倍,但同樣的膨脹的還有一個東西,就是國際"熱錢",尤其當美國開始QE,日本與歐盟世界上很多的國家都開始印鈔票,雖然印鈔票的目的在於救市,刺激景氣,但我們要記住一個現實,那就是這些新印的鈔票最終大多數還是流向了富人階級與投行,為什麼?因為政府並沒有一個有效的方式把鈔票送到貧困階級的人手中,而富人之所以為富人,是因為他們早就看穿資本主義的遊戲規則,當貸款利率夠低的時候,如果有好的投資標的,為什麼不借錢出來投資呢?

第六篇<全球化投資>第四章-週期循環股

時間過得很快,來到台灣後沒過多久又過了一年了,在台股的布局也大致完成了,一方面也多虧了團隊成員的資訊共享,我才能在這麼短的時間內找到不錯的標的,當然在公開的文章裡面是不會提到團隊成員所研究的股票,新年當然有新的布局,我在2016年就注意到台灣有一檔股票叫統一(股票代碼:1216),他在香港也有一家子公司有上市叫統一企業中國(股票代碼:0220)◦

會注意到這檔股票其實也是從生活中發現的,像是家裡常買的瑞穗鮮乳,常去的統一超商,都是台灣的統一集團旗下的企業,在做統一這家公司的功課的時候,我發現其實統一在台灣已經發展到一個無所不在的規模了,像是星巴克、太子建設、神隆、黑貓宅急便、統一證券...等等已經深入台灣人民的生活當中,這樣的一家大集團理論上來說應該已經把觸角伸出台灣了◦

果然,在深入調查一下,統一將它的事業版圖發展到了中國市場,並且已經在那佔有一席之地,統一在中國的發展是由統一中國為代表來管理的,統一早在1992年就進入中國市場,一開始也經營的有聲有色,但因為中國市場的環境還是跟台灣市場有所區別,競爭的廠商更多,而且因為地區性的不同,消費者的偏好也不一樣,以至於統一在中國無法像在台灣這樣擁有食品龍頭的地位◦

現在中國的食品市場還是處於百家爭鳴的狀態,市場的競爭很激烈,統一在大陸的佈局與深耕的範圍非常廣,基本上一線至三線的城市都有統一的身影,主要商品為飲料跟泡麵,但在大陸,統一的主力商品有個最大的對手,就是同樣出身台灣的康師傅(股票代碼:0322),這家公司從90年代就一直競爭到現在,最一開始是康師傅占優勢,但到了現在差距已經很小了,原因就在於原本泡麵市場市佔率較高的康師傅,在一系列的競爭、 模仿、 創新、 抹黑,最後是由統一的老壇酸菜牛肉麵勝出,而飲料市場方面,統一也靠著小茗同學與海之言,成功的搶下大陸競爭激烈的飲料市場的一席之地◦

在我看來,統一有個很好的底子,台灣市場基本上它已經做完了,而中國市場對它來說還有很大的空間去努力,根以紮下,只待成長茁壯,但問題來了,到底是要投資台灣的統一好呢?還是投資香港的統一好?這兩者的差別是,香港的統一受惠不到台灣市場的營收,而台灣的統一可以受惠到香港的統一的營收成果,台灣統一持有香港統一的70.54%的股權,超過五成以上◦

再來觀察財務比率的部分,還是台灣的統一比較好些,香港的統一本益比是22.94倍,而台灣的是21.35倍,相差不大,又由於去年中國地區的天氣異常,降雨量大,導致夏季氣溫也不高,這衝擊到統一的飲料銷售營業額,2016下半年香港的統一企業中國的股價是一路的下修,再加上統一旗下的招牌飲品”小茗同學”冷泡茶,居然因為形象上與北京小名文化發展公司所註冊的漫畫人物”小明”相仿,被法院判賠50萬人民幣,雖然金額對統一集團來說不大,但卻讓我覺得荒謬,其實兩者之間的形象的差異是很大的,這樣居然還會敗訴,這讓我對於中國市場的表現看法更加的保守◦

甚至連統一董事長羅智先對統一2017年的營運目標居然是「不成長」,當然會採用這樣的策略是有原因的,我先討論短期的策略效果就是,營收不會成長,對我們投資人甚至專業的投資法人來說,不成長就代表著衰退,這也是為什麼統一從去年第三季以來股價大幅下滑的主因◦

再來看為什麼統一在中國要採取這種策略,主因是統一在中國的通路主要是透過經銷商再往下販售,但過度的追求出貨量會造成經銷商的庫存堆積,為了解決庫存問題,經銷商只好降價出售,而羅智先不樂見這樣的情況發生,其實統一為什麼能力抗康師傅拿到泡麵市場龍頭地位,主因就在於高單價的差異化,不再像以往的殺價競爭,而是把自己的產品當精品在賣,又再加上中國的消費者環境衛生意識崛起,開始更注重產品的安全與健康,同樣是泡麵,只要品質好味道好,單價高點其實無所謂的◦

而統一現在推行的零庫存策略,就是為了減輕經銷商的銷庫存壓力,維持住自己產品的價格,當然相關的負面影響也是很多的,例如產能沒有完全利用以及在不成長的狀況下,對於產品的廣告投放與宣傳力度勢必會減少◦

當然剩餘的產能可以用來開發新的產品,但做食品的很困擾的一點是毛利通常較低,如果不規模化生產,利潤是很難拉高的,如何在不影響現有產品線的狀況下,在研發出一個主力商品並規模化生產,這一管理上的一門學問,外部的問題還有,當你的宣傳力度放緩,競爭對手就會趁勢降價或宣傳搶市,市佔率要維持也是個學問,相信羅智先做出這個決定是經過深思熟慮的,但中間的調度調整才是最重要的◦

在評估完統一的狀況後,我認為台灣的統一是現階段比較有價值去切入投資的,原因在於,雖然大陸市場的可能衰退有影響,但股價已經整整下修了半年,食品股不同於科技股的是它有很大的剛性需求,以世界級的綜合食品公司來說,目前統一的本益比算是偏低的,殖利率3.6%是相對來的優異,雖然對大陸市場部分有些擔憂,但統一也在大陸幾十年了,早已達到規模化,市場會完全淘汰掉統一的可能性很低,而現在集團做出策略上的調整,這個時候正是一個比較好的切入點,再加上我觀察到統一的股價有一個循環的慣性,第一季到第三季中通常有比較好的營收,也造成股價容易在此階段做一個爬升,但當進入第四季的時候,月營收就容易出現衰退◦

造成此循環的主因主要跟季節有關係,統一畢竟是以飲料為主力商品,台灣是地處熱帶海島氣候,除了冬天以外的時節,基本上都是很熱的,當然這有部份也要歸功於全球暖化,因此統一在這些季節的營收數字上會比較好,股價也容易上漲◦

再加上我觀察到了,統一底下的金雞母統一超也出現較大的回檔幅度,跟台灣政府的勞基法修改案一例一休也有些關係,但它畢竟是屬於巴菲特所說的消費型獨佔企業,就算今天成本增加了,股價因而回調,但實際上企業還是能賺錢的,ROE可能從30%下調到25%甚至20%,但如果長期來講,一家ROE能每年維持穩定20%的公司不是好公司嗎?重點是在於什麼時間與什麼價格去做買進,但以目前統一超的股價與本益比來看,這個回調的過程可能還要持續一段的時間◦

於是我決定這個時間點還是投資統一為佳,因為它已經是個控股公司,就算中國不賺錢,超商也賺得少點,但它還有其他的事業體可以幫他賺錢,像是星巴克和菲律賓的7-11,都是統一的金雞母,我在54.2元進場買進了統一,之後又在52.8元加碼了一次,希望能有不錯的報酬率◦

後記:農曆過年後,國際股市不斷的飆高,當然台股也不例外,於是許多人開始畏高了,當然小心謹慎不是錯,但如果投資要一直隨著大盤的位階起舞,那心情勢必震盪起伏,這樣做投資是很累的,投資股票最首先要重視與了解的,是你買的公司,而不是全市場上所有的公司,這就是個股跟大盤的差別,如果我們連自己買的公司的了解的不夠透徹,我們又有什麼辦法能看得清整個市場上的公司變化呢?

談公司經理人的重要

會讓我想寫這篇文章的原因來自於去年"格力電器"(股票代碼:000651)的臨時股東會事件，時任格力的董事長董明珠女士，在股東會上對股東發飆，一切的事件起因於格力電器在2016年五月宣布跨足新能源汽車行業，同年八月，格力宣布以130億元的價格發行股份，收購珠海銀隆100%股權，要把珠海銀隆變成格力的全資子公司。

閱讀心得分享<股市真規則 The five rules for successful stock investing>(下)

今天要分享的是<股市真規則>第三章的內容心得部分，先看到第三章的章節:

第三章:競爭優勢(Economic  moats)

1.評估收益性(Evaluating profitability)

2.建立競爭優勢(Building an economic moat)

閱讀心得分享<股市真規則 The five rules for successful stock investing>(中)

今天我們要提的是<股市真規則>書中第二章的內容的部分，書中章節如下:

第二章:七個應當避免的錯誤

1.虛幻的目標(Swinging for the fences)

2.相信這次與以往不同(Believing that it’s different this time)

閱讀心得分享<股市真規則 The five rules for successful stock investing>(上)

今天要分享的這本書叫股市真規則，有中譯本，不過我是認為還是英文原版比較能呈現作者想要表達的感覺，這本書的作者是帕特．多爾西(Pat Dorsey)，它是晨星(Morningstar)的證券研究部主任，他在晨星的股票評級方面貢獻很多，本書的序是由晨星的創辦人喬．曼斯威托(Joe Mansueto)所寫，我覺得在序裡面有些我很有共鳴的部分，我想要先分享一下。

Joe跟我一樣都很喜歡價值型投資，都深受巴菲特所啟發，我們都會看完波克夏．海瑟威(Berkshire Hathaway)每年給股東的信，我們同樣都花很多時間在閱讀年報，他在序中提到幾段話我覺得很不錯，他說:「成功投資者的共同特質是擁有獨立思考的能力。」、「投資人需要去廣泛的閱讀，以建立像查理．蒙格所說的心理框架模型。」，我的解讀是，Joe認為透過大量的閱讀財報跟專業報章雜誌，整理裡面的資訊變成自己的知識，透過這些知識架構或培養出我們的投資模型，透過這個模型，我們將擁有獨立思考投資問題的能力，這也是我現在一直在持續做的功課，雖然我已經擁有了一個投資模型，但我還是需要不斷的去閱讀，充實知識來應對未來面臨的投資變數。

<股市真規則>這本書很適合初入門股市的新手閱讀，股市老手也可以從中學到不少新知，這本書提到很多行業的投資特點，以及要小心注意的地方，股市新手能從這本書學到很多的財報分析技巧、如何找出能增加財富的好公司、分析各個行業的投資特性，而我覺得本書最有價值的部分，在於最前面的第一章到第三章的部分，今天要提的第一章的部分，書中章節如下: